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民生证券:政企分开后铁道债务风险不大

2019-12-05 05:53:04来源:励志吧0次阅读

民生证券:政企分开后铁道债务风险不大 2013-03-15 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

3月10日,国务院机构改革方案公布,其中一项重要改革是撤销铁道部,实行铁路政企分开。该方案将原铁道部的职能一分为三:将铁道部拟订铁路发展规划和政策的行政职责划入交通运输部,交通运输部统筹规划铁路、公路、水路、民航发展,加快推进综合交通运输体系建设;组建国家铁路局,由交通运输部管理,承担铁道部的其他行政职责,负责拟订铁路技术标准,监督管理铁路安全生产、运输服务质量和铁路工程质量等;组建中国铁路总公司,承担铁道部的企业职责,负责铁路运输统一调度指挥,经营铁路客货运输业务,承担专运、特运任务,负责铁路建设,承担铁路安全生产主体责任等。

总体而言,铁路政企分开是铁路投资、运行走向市场化的关键一步。政企分开中的最后一块“硬骨头”终于被啃动了。但是,机构改革方案未明确的是,政企分开后,铁道部所遗留的巨额债务是否面临风险?债务如何处理?一、政企分开,铁道债务风险几何?市场讨论较多的是,铁路政企分开之后,中国铁路总公司的债务获得的信用评级将如何调整,以及对其债务负担有何影响。

几乎可以肯定的是,中国铁路总公司的债务获得的信用评级将被下调。在此之前,铁道部发行的债券作为政府支持机构债享受国家主权信用评级。信用评级下调将对铁道债务产生两个方面的影响。一是中国铁路总公司新发行的债券利率将上升;二是中国铁路总公司在商业银行拿到的贷款利率也将上升。这两个方面都将增加铁道债务的利息支出,从而加重其债务负担。

从债券的角度来看,在政企分开之前,铁道债发行利率介于AAA级企业债与国债之间。2012年10月底,铁道部发行的7年期铁道债的发行利率为4.57%,而同一时期发行的、同期限的国债发行利率为3.25%,大型央企国家电网发行的国网债(AAA级企业债)发行利率为4.8%,AA级企业债锡山债发行利率为6.99%。铁道债发行利率高于相同期限的国债132个BP,低于相同期限的国网债23个BP(0.01个百分点),低于相同期限的AA级企业债242个BP。政企分开之后,中国铁路总公司将不再享受国家主权信用主体评级,而是以企业的身份获得企业信用评级。如果中国铁路总公司能够享受大型央企AAA政企分开后铁道债务风险不大级企业信用评级,那么政企分开之后,按照发行利率上升20个BP左右计算,其债务负担并未明显增加。根据Wind提供的数据,截至2013年3月14日,铁道债余额7340亿元;其中,2012年,铁道债发行1500亿元。据此计算,发行利率上升将导致中国铁路总公司债券发行的利息支出每年增加3亿元。如果按照中国铁路总公司现有的经营业绩对其进行信用评级(假定完全承担铁道部遗留的债务,并且中央财政不进行隐性担保),也许其信用评级只有AA(甚至可能更低)。那么,中国铁路总公司的债券发行利率可能要比铁道部发行的债券高出130个BP。据此计算,中国铁路总公司债券发行的利息支出将每年增加19.5亿元,债务负担大幅增加。

银行贷款方面的影响难以量化。根据铁道部的财务数据,截至2012年9月底,其债务规模总计人民币2.66万亿元。结合铁道债券余额数据考虑,铁道部债务与铁道债券余额之间的巨大的缺口估计大多为银行贷款。目前,5年以上贷款的基准利率为6.55%,假定政企分开导致中国铁道总公司拿到的贷款利率由此前铁道部的基准利率变为上浮30%,那么贷款利率将上升196.5个BP。按照1万亿元贷款余额计算,每年的贷款利息支出将增加196.5亿元。

事实上,比信用评级和利息支出更为重要的问题是,政企分开后,铁道部遗留的2.66万亿元巨额债务(本金),中国铁路总公司如何偿还呢?二、多管齐下化解铁道债务风险在3月13日召开的新闻发布会上,中国人民银行副行长刘士余表示,原来由商业银行向铁道部发放的贷款以及铁道部发行的债券,以及铁道部下属企业从商业银行拿到的贷款,都将由新组建的中国铁路总公司继承。全国人大财经委副主任委员吴晓灵则表示,铁道部债务是因政府铁路投资计划而产生的,不应全部由中国铁路总公司来承担。

我们的看法是,铁路政企分开在讨论了十余年后最终能够实行,在很大程度上是由财政压力引起的改革,或者说是为“甩包袱”而引起的改革。有人期待中央财政会为铁道债务全盘兜底,这种期望是不现实的,中央财政只会有选择的部分兜底。

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